加息減稅後保險股逆勢下跌

加息減稅後保險股逆勢下跌

作者：徐怡丹 來源： 新浪財經 發表時間：2007-07-31

美國投資者戴維斯，一生只投資保險股，“滾利機器”的信條和長期投資的理念幫助其在40多年裏獲利高達幾萬倍，這就是 《戴維斯王朝》中所描述的比“股神”巴菲特還神奇的財富神話。對於中國平安(80.01,-1.32,-1.62%)(601318)和中國人壽 (47.10,-1.41,-2.91%)(601628)，投資者也報以厚望。 　　但兩隻保險股前期雙雙創出新高之後，在A股市場一片飄紅中卻逆勢下跌，很重要的一個原因在於最近一次加息、調低利息稅後，一年期定期存款稅後 利率已經高於壽險保單的定價利率，保費增長和保單資金成本均面臨壓力，對壽險公司估值帶來不可忽視的負面影響。 大部分保險行業分析師認為，這只是籠罩在 保險股之上一塊短暫的陰霾，保險公司將成為緊縮政策下的受益者，其投資收益率仍有提升空間，但分析師的分歧卻已開始顯現。 　　保單吸引力下降 　　日前，央行決定，自7月21日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率0.27個百分點;國務院決定自8月15日起，將儲蓄存款利息所得個人所得稅的適用稅率由現行的20%調減為5%。 　　正如每一個硬幣都有它的兩面，加息對於保險業特別是壽險業來說更是如此。一方面，升息能提升壽險公司的投資收益，但另一方面，也將使壽險保單的銷售變得困難。 　　本次加息和降低利息稅後，將使得一年期定期存款的稅後利率由2.448%上升至3.1635%，對壽險業震動巨大——首次超過了壽險保單2.5%的定價利率，而這一定價利率從1999年6月以來就已實行，保費增長和保單資金成本均將面臨壓力。 　　東方證券分析師王小罡表示，一年期存款回報率超過保單預定利率上限，標誌著加息對壽險公司的正面影響日趨微弱，趨向於中性;而降低利息稅本質上意味著壽險公司的“利息免稅制度優勢”幾乎消失殆盡，對壽險公司估值帶來不可忽視的負面影響。 　　保險產品主要可以分為保障類、儲蓄類和投資類，在加息減稅的影響下，保障類產品(如健康險、意外險、定期壽險等)基本不受影響;儲蓄類產品 (如終身壽險、兩全保險、儲蓄型養老險等)將受到比較明顯的影響。投資類產品中，目前我國經營的分紅險和萬能險普遍具備保底利率，其投資賬戶的操作相當謹 慎，呈現“低風險低收益”的特徵，回報率也比較低，一般維持在4%左右，更像是儲蓄類產品。加息減稅後，部分對收益率比較敏感的保險客戶將被分流。 　　1999年，保險公司保單預訂利率下調至2.5%(免稅)，同時銀行存款徵收20%的利息稅，保險銷售也開始進入銀行渠道，2001年至 2003年保費收入出現井噴增長，分紅險比例由原來不足1%迅速上升到62%，並一直維持相對穩定比例。以中國人壽和中國平安為例，分紅險業務佔中國人壽 保費收入70%以上，分紅險加萬能險佔中國平安壽險保費收入60%以上。這些產品一直以來都在享受很高的利差益，這也正是保險公司利潤的主要來源之一。但 是這些險種的吸引力將隨著一年期定期存款利率的快速上升而下降。 　　中信證券分析師黃華民認為，中國平安的收入基本來自沿海發達地區，向中高端客戶銷售以健康險、萬能險和投連險為主的險種。利息稅的取消使得對 收益率敏感的中低收入群體會減少或延遲分紅險保單的購買，而沿海地區富裕群體的資產配置已基本處於有效邊界狀態，其對金融產品的需求正從收益率的偏好向服 務偏好轉移，其更挑剔的是服務而非價格，下調利息稅對保費增長負面影響較小。 　　保單缺乏吸引力帶來的直接後果就是保費收入增速的放緩甚至下降。此前，中國人壽公佈的6月份保費收入同比下降了8%，比5月份0.9%的同比下降幅度顯著擴大，年度累計增長率也由前5個月的12.7%下降至8.9%。 　　這並不是中國人壽的一家之困，一位保險業內人士透露，中資壽險公司普遍面臨嚴重的保費收入壓力，與4、5月份主要來自股市的分流作用不同，目前壽險公司的困難主要來自壽險保單吸引力的嚴重下降，加息減稅將進一步加重這種狀況。 　　利潤率降低之虞 　　與中資保險公司保費收入下滑相對的是，今年上半年，外資保險公司的保費收入增勢迅猛。其中，友邦保險今年前5月的保費收入同比增長36%，中德安聯、瑞泰人壽更是同比分別增長73%、203%。 　　上述現象主要歸功於外資保險公司在投資連接保險方面的銷售增長，1至6月份，全國保險公司的投連險原保費收入為96.3億元，同比增長1.9 倍，而外資保險公司投連險的原保險保費收入同比增長則達到7.2倍。由此可見，在現在的市場環境下消費者不願意放棄任何一個能為自己資產實現增值的機會， 收益更高的投連險更符合投保人的胃口。 　　針對目前這種情況，面對急劇上升的利率和保費下降的雙重壓力，中金公司分析師周光認為，壽險公司的選擇有兩個:一是迅速提升定價利率和結算利率以保持產品的吸引力;二是推銷投資連接保險。 　　而事實上，這兩個選擇無論哪一個都很可能降低保單的利潤率——定價利率或結算利率的提升將意味著利差益的萎縮，因為快速而持續地提升長期投資 收益率將是很困難的;而投連險基本沒有利差益，近似於有一定保障功能的投資期限較長的基金或基金中的基金(FOF)，其內含價值低於分紅和萬能產品，對壽 險公司的意義在於擴大資產規模，以及收取2%左右的費用收入。 　　這引發了眾多分析師對保險公司估值的新一輪審視。中國人壽和平安人壽等中資保險公司在下半年都計劃加強對投連險的投入以增強保單吸引力，保單 利潤率的降低將削弱公司內含價值和新業務價值。同時，保監會與各家壽險公司就定價利率提升的問題進行了多次討論和協商，定價利率的上升已成為必然的趨勢。 　　一位保險分析師表示，如果定價利率由目前的2.50%上升到3.50%，中國人壽和中國平安壽險的新業務價值有可能大幅降低20%至30%， 因為它們目前產品的準備金的提取和新業務價值的計算非常依賴於定價利率。但影響主要集中在中短期，就長期而言，利潤率的降低應能促進保費收入的快速增加， 從而彌補利潤率的降低。 　　投資收益更顯威榮? 　　雖然加息減稅的負面影響為保險公司中短期的發展帶來一定壓力，但事情也並非沒有轉機。此次加息也使得壽險公司長期投資收益率提高22個基點，有利於公司長期投資回報率的進一步提升，進而提高公司的內含價值。 　　招商證券分析師羅毅認為，加息提高了債券與存款利率，從而提高了保險公司的長期投資回報率，對精算價值構成影響， 27個基點的加息，對於長期回報率的提高應該在16至22個基點。 　　另一方面，保險資金運用的限制被進一步放開。與加息減稅的高調公佈相比，保監會以非正式形式向各保險資產管理公司告知，保險資金的直接入市比 例從5%提升到10%則顯得低調很多。事實上，一位保險資產管理公司相關人士透露，早在今年4月，在實際操作中便已經突破了5%的限制。 　　國泰君安分析師伍永剛認為，保險資金入市比例的放寬對保險公司來說是一個利好消息，可以增強保險機構投資組合的靈活性和投資能力。而且，“由 於5月、6月以來市場對保險資金入市比例調整有了一段時間的消化，保險機構也已實際進行了操作，從資金面上來說，不會對市場造成太大的波動。” 　　但此次調整後，保險公司直接購買股票的上限被提高到10%，而入市總比例並未一併提高。這意味著，保險公司通過基金投資A股的比例從原有的 15%降至10%。王小罡認為，此舉一方面肯定了保險資產管理公司資金運用水準日趨成熟，有足夠的能力和渠道自行管理投資;另一方面保持20%的總量起到 了控制保險公司資金運作風險的作用。 　　保險行業的資金池效應歷來被各方重視。保監會最新的數據顯示，截至今年6月末，保險總資產為25334億元，資金運用餘額23074億元，分 別比年初增長了20.24%和18.45%。其中，固定收益類佔比77.82%，包括銀行存款佔比32.66%，國債15.78%，金融債19.82%， 企業債9.56%;權益類主要包括股票(含股權)以及證券投資基金佔比為19.47%，其中股票(含股權)達到了11.76%，證券投資基金達到了 7.71%。今年上半年，保險資金運用實現收益1374億元，同比增長260%，其中，基金、股票和未上市股權投資實現的收益佔到總收益的72.9%。 　　分析師預計，保監會此番提高直接投資上限，意味著超過600億元可用資金隨之將直接進入股市，直接投資股票的保險資金總額將達到2000億元左右，佔到A股流通市值的3.79%。坐擁千億資金的保險機構在下一階段有何投資策略，引人注目。 　　多家保險機構相關負責人向《證券市場週刊》記者表示，由於保險資產規模較大，投資股市的策略不會發生太大變化，更多的還是會考慮投資於收益比較穩健的大盤藍籌股、二線藍籌股等，同時在下半年即將回歸的紅籌股也會成為資金的一個重點流向。 　　有統計顯示，根據上市公司2007年一季度報告顯示，保險機構共持有184隻A股。截至3月末，保險機構持有股票市值為349.01億元，截 至7月13日，股票市值為442.53億元，市值增長比例為26.79%，而期間上證指數漲幅為22.37%，保險機構持股市值增長高於同期指數漲幅。 　　保險機構持股對於行業顯示了較強的側重性:化工行業32家、交通運輸行業26家、機械行業25家、醫藥生物行業22家和公用事業 (3104.545,-17.61,-0.56%)行業21家。其中，交通運輸行業和公用事業行業均是現金流較為穩定的行業;化工行業和機械設備行業由於 受到固定資產投資不斷增大的影響，對於化工和機械設備的需求明顯增大。從行業選擇中可以發現，保險機構更青睞行業增長和現金流穩定的股票。 　　一位保險資產管理公司人士透露，根據保險資金資產負債匹配的需要，配置於債市和銀行存款的資金主要是為了保證長期負債的匹配保證到期給付，是穩健為先的;而配置於股票市場的資金在實際操作中更注重其收益性。 　　但保險機構在買賣股票的投資風格上並不僅僅是以長期持有為主，頗高的換手率和波段操作將會更為頻繁地使用以追求更高的收益，應對多變的市場。 另外，中國人壽的權證買賣差價收入2006年高達1.75億元。“保險機構對股票直接投資的定位從某種程度上是希望更多的賺取差價，取得更高的收益率。” 　　申銀萬國分析師餘斌認為，在金融深化的大背景下，越來越多的投資工具成為可選。真正能夠提升保險收益的是高收益的，具有較高資金門檻的投資工具——海外投資、地產和私募股權投資等，這些投資工具在提高收益率的同時並不會對負債產生太大影響。 　　然而，周光認為，在未來的幾個月，投資者應當將關注的目光由壽險公司的投資收益率轉向保費收入的高品質增長上來。過去兩年裏，投資者都是盯住 中國人壽和中國平安的投資收益率，而投資收益率的上升不斷將股價推上新高。現在，投資收益率的重要性在下降，因為市場對於其投資收益率的上升已經有了廣泛 的預期，前期股價強勁上漲已經反映了這一點。 SOURCE : http://219.133.104.166/gate/big5/www.lhzq.com/common/TitleCont.jsp?newsid=1729018