from信報
市場樂觀派的2009年投資預測是儘管去年遇上「百年一遇」的投資災難，但根據1929年的道指走勢，大跌後應該會有個不小的反彈，而中國則是國際資金渴慕的迦南美地，所以下半年前投資者不妨準備在適當伺機騎上升浪；相反，悲觀者認為，中國作為第三大經濟體系，不可能幸免於衰退。誰也不知道究竟股市會否歷史重演？作為世界工廠的中國失去了歐美訂單，經濟增長動力又能否由內需及基建迅速接捧呢？
我們邀得三位來自買方與賣方的中國投資專家同台討論，從不同角度探討今年中國經濟及投資主題，務求從不同人的思維、不同程度的樂觀及悲觀，為投資者帶出不一樣的投資啟示。訪問分為上下兩集，今集主要節錄講者的投資思維及行業，明天則對今年三個投資熱門行業──消費、基建及金融的前景提出不同看法，以及對今年中國政府的預期。
三位投資專家分別為： 范 瑞信私人銀行董事兼私人銀行部亞太區研究主管范卓雲（Fan） 劉 首域投資大中華投資總監劉國傑（Martin） 蘇 建銀國際證券研究部主管及董事總經理蘇國堅（Peter）
記 本報記者田心
（排名先後按英文姓氏）
國指年底見萬一
記 很感謝三位出席今天的討論會，各位可以先談談對2009年中國投資的看法？股市已經見底沒有？
范 我們認為，亞洲股市的目前估值水平，很大程度已反映了環球衰退的負面因素。按瑞信的盈利模型，目前估值代表了中資股盈利倒退逾30%；而我們估計，今年國指成分股的盈利可以有5%以上，所以下跌可以說大部分已經反映，雖然仍有下跌風險。
我們預期，下跌周期將持續到今年年中，屆時刺激經濟措施開始顯現，而股市將在第二季開始反映經濟前景。
第一季經濟數據將比較負面，我們不排除第一季重新測試去年11月的低位。現已有亞洲基金開始bargain hunt（執平貨），但對大眾投資者而言未是時機，因為我們未見到明確的信息，刺激經濟政策可以馬上幫到企業。所以等到第二季見到對宏觀經濟及實體企業盈利的展望有正面支持時可以看得好一些。
我們看國指今年年底可達11000點，比現在有四成的上升空間。我們認為，當經濟脫得到確認時是可以達到的。
內地復甦帶動香港
記 Peter你怎樣看呢？據了解你對國指的今年預期是9000點。
蘇 我對亞洲及中國則比較正面，這包括香港在內，因為香港經濟雖然國際化，但是因為規模細小，很容易受到外在因素帶起，我們預計，未來幾年中國將可以復甦並且帶動香港。
中國正在進入上升周期，愈來愈多人投入工作，供養那些非工作的人口，人均可供支配的收入是愈來愈大的，此將利好消費。目前中國的消費仍受制於稅務貨幣兌換等因素，所以爆炸力仍未被釋放出來，但是如果內地改革的話，就可以釋放出來。
事實上，美國投資1億元可能不及內地同樣投資1億元的效益大，因為美國人已經擁有很多消費耐用品。中國的家電下鄉帶來的影響就可以很大，因為彩色電視在中國的擁有率約達九成，部分仍是舊式的電視。不過，美國人可能一個家庭有二至三部電視。
我們預期，今年第一季中國CPI進入負數，也就是進入通縮，通縮令國民減少消費，但隨減息效應，通縮到7至8月收窄，屆時國民的心理上也會轉好。
此外，全球的息口很低，如果投資市場在差不多零息的環境下能找到一種能提供較高利息的資產，必定能吸引資金流入。你看過去十八個月很多資產大幅貶值，債券價格卻升到你不信。同樣道理，在全球低息下，如果有股票盈利在未來二三年不會跌的同時又可以派到二三厘息的話，對投資資金是非常吸引，例如基建及消費必需品股。
我補充一點，用指數來衡量是否見底可能有所誤導。因為恒生國企股指數中，有55%是金融，22%是能源，加起來接近80%。我認為，這二個行業今年將受到宏觀經濟所影響。銀行的利潤將減少，能源在油價繼續下跌的情況下影響盈利，但我們肯定有很多行業是可以帶來利潤。
中央推動經濟能力未必高
記 Martin，你是否認為基建及消費是值得投資的行業？你作為基金經理，2009年投資部署是怎樣？
劉 聽完二位所說，我相對沒有這麼正面。
首先，大前提是全球經濟正面臨很大問題，而這一定包括中國在內。很難想像美國及日本有問題，但中國卻沒有，然後德國又有問題。比起五至十年前，中國的經濟規模已經大得多了。
上星期我在愛爾蘭訪友，感受到去槓桿化的難過，那裏有三成人已經是負資產，這個過程將會相當痛苦，且需要很長的時間去恢復。
在1997年金融風暴的時候，亞洲經濟仍有美國的需求來帶動，但到今時今日出口肯定幫不了什麼。至於大家都希望內需能帶動經濟，我記得從1990年開始大家都說亞洲的內需開始上升，但是經過多年都未能跟得上（pick up）。所以相信內需是長線趨勢，但短期內未必能立即實現。
至於中國的經濟刺激計劃，我相信到後來一定會有成果，但是投資者要明白，政府可以推動經濟的能力不是想像中那麼高。例如1998年朱鎔基也推出刺激財政經濟方案，但是一直到2002年才見到成效；又例如中國政府在2005年初要冷卻樓市，但是冷卻了二年效用仍然不大。所以要壓是壓不住，要托也托不起。
此外，投資者放了太多注意力在GDP上。我們都知道，中國從來未試過GDP增長出現負數，但是1998年中國企業利潤卻試過下跌七成，每一次都是經濟增長放緩很少，所以問題是大家預期經濟不振，於是減價格減投資，結果出現利潤下降。
我相信今年的主題，首先是企業盈利一定會差，有些行業的利潤會跌到你不信，而中間的分野會很大。
記 例如哪些行業將變得差？
劉 今天比較明顯看到的行業如鋼材、石油、房地產及商業銀行等。比較不肯定但有可能的行業包括消費、汽車（在爭論中）及電力（視乎煤價）。我相信未來中國投資，像過去三年只要閉上眼睛買H股就必定能贏的局面將不復再。
圓桌會議．二之一
撰文 田 心
三位講者的投資重點
范卓雲：
1. 今年恒生國企指數成分股的盈利可以有5%上。首季或下試去年11月的低位，至第二季政策刺激開始展現，可以開始看好，年底預料見11000點。
2. 看好抵禦經濟逆境能力較強股份，核心建議是內需股，揀市場領袖、資產負債健康及現金流強勁的公司；另外，看好鐵路股的增長潛力。
3. 迴避高負債的公司，積極擴充謀取高增長的公司則相對審慎。銀行及保險等金融股盈利將有溫和增長，能源及部分商品股的盈利有風險。
蘇國堅：
1. 看好中國的經濟及消費爆炸力，未來二、三年將可帶動香港。
2. 預測今年恒生國企指數約9000點，看好中國債券、高息、基建及消費必需品股。
3. 預期八至九個月內人行將減息1.7至1.9厘，通縮在7月可達到1.5至2%；通縮在7及8月最惡劣，其後收窄。
劉國傑：
1. 看行業領袖，留心資產負債表及現金流，主要用市賬率作指標，因為盈利不可信。目前不投資二三線公司，因為融資困難。
2. 今年盈利出乎意料地差的行業包括鋼材、石油、房地產、商業銀行及保險。
3. 不少中國企業往績歷史短，未經歷過逆境的考驗，例如銀行。傾向經過反覆考驗的企業。投資組合傾向保守，例如消費必需品。
