國際IT巨頭看好中國保險市場

中國已經成為國際IT巨頭最為關注的發展市場，在CSC集團年會與會者認為，未來30年裏，中國和印度將成為兩個最大的增長市場。

據中國保險報10月15日報導，CSC集團年會近日召開，來自日本、中國、印度、菲律賓等國的保險IT部門負責人齊聚一堂，共同探討保險資訊化建設和發展趨勢。與會者認為，未來30年裏，中國和印度將成為兩個最大的增長市場。泰康人壽、恆安標準人壽、光大永明等中國保險公司的IT部門負責人參加了本次年會。

在CSC集團年會上，來自Finance Insights亞太區執行董事，介紹了亞太區保險行業區域金融服務趨勢和戰略計劃。目前，日本商業保險的占有率始終居於亞洲地區首位，近年來，隨著其他亞洲國家保險行業的發展，日本的市場占有率降低了12%，但仍處於龍頭地位。日本東方保險文化發展中心總裁則認為，日本保險行業在過去5年裏，面臨著企業破產、用戶流失、各類金融理財產品興起等各方面的難題，此外，出生率和死亡率下降也是壽險行業面臨的一大挑戰，因此，保險公司應擴展各種銷售管道，增加網上保險、郵件銷售等管道，同時增加風險準備和加強風險管理。此外，來自1級方程式和A1賽車商業顧問，專門為保險公司高管們就F1方程式的運作流程及保險資訊化在其中的重要作用進行了生動的演講，介紹了如何通過資訊化建設加速企業發展。

據悉，中國已經成為國際IT巨頭最為關注的發展市場，同時也是CSC集團最為關注的市場之一。目前CSC已經專門針對中國壽險行業成立了中國團隊，為金融、保險、電信等行業提供核心業務軟體、系統整合以及用戶服務與支援。恆安標準人壽資訊技術部負責人表示，恆安標準人壽本次參會的目的在於擴展視野，了解國際上保險資訊化的先進技術和經驗。此前該公司的核心軟體系統由CSC集團負責構建，通過本次論壇的交流，恆安標準人壽可以了解到更多的業界資訊，更好地把握行業發展趨勢。而光大永明負責人也表示，雖然該公司目前並沒有使用CSC的系統，但目前很關注CSC公司的產品。

國壽保費料增逾50% 股價16%

　　中國人壽（02628）股價上周五大跌13%，昨收復失地，升16%，收報26元。公司董事長楊超上周與德國前總理、現任洛希爾銀行高級顧問施羅德（Gerhard Schroder）會面時提及，今年保費將增長50%以上；洛希爾銀行則向國壽介紹了一些相關的海外投資機會。

　　據了解，洛希爾向國壽推介的海外項目，當中包括美國國際集團（AIG）的西班牙業務資產。國壽對於海外投資持審慎態度，就對方的推介，雙方沒有實質性商討。

獲洛希爾推介海外項目

　　今年64歲的施羅德，自1998年9月當選為德國總理，至2005年11月離任，國壽的新聞稿形容他為「中國人民的老朋友」。上月18日，中國銀行（03988）宣布擬以2.363億歐元購買洛希爾20%股權，正待相關監管機構批准。

　　這次施羅德是應中國人民外交學會的邀請訪華，順道與楊超會面，源於二人在今年5月莫斯科舉行的第二屆國際公司管治及世界全球化經濟會議上碰面，國壽是唯一亞洲區的企業代表，同場還有雪佛龍、英國石油（BP）、輝瑞製藥等企業。楊超說，當時施羅德的演講，給他留下了十分深刻的印象。

楊超：國際化目標未變

　　楊超表示，目前國壽在內地的人壽保險市場份額42%，預計今年總保費增長50%以上，是上市以來最高增長的一年。據中保監統計，公司今年首8月保費收入按年升57%，達2,252億元人民幣。

　　楊超強調︰「中國人壽的目標還是在於國際化，我們既要做好國內的業務，同時也在積極開拓海外市場，和海外的相關金融機構開展多方面的合作。」

　　隨行的洛希爾銀行歐洲副董事長曼格爾德表示，願意為國壽在海外業務拓展上提供更多幫助。

　　早前市場揣測國壽有興趣競購友邦保險（AIA）少數權益，國壽首席投資執行官劉樂飛向《中國經營報》稱，少數股權對國壽來說意義不大，根本沒有考慮，也不會參與競標。

SOHO中國回購984萬股

SOHO中國回購984萬股 涉及2180余萬港元，為上市以來第9次大規模回購

SOHO中國10月8日公告稱，再度回購984.4萬股，涉及資金2180余萬港元，這是該公司自上市以來第9次大規模回購股票。

　　此前，SOHO中國在6月16日、17日、18日、20日、24日連續發佈公告宣佈，回購部分在港股份，5次回購總計動用資金3402.4萬港元。8月13日至14日，因股價連續下跌，該公司連續3次回購。當初，SOHO中國的發行價為8.3港元。今年以來，該公司股價表現低迷。6月時收購價格在4.34-4.49港元之間，8月時每股價格為3.95-4港元。在10月8日公告回購時，已經跌至2.19-2.29港元。

　　SOHO中國去年10月在香港上市，募集資金147.89億港元，是去年融資規模僅次于碧桂園的第二大內地地產公司。其股價在去年11月8日時最高位價格，達到11.98港元。與最高時相比，其股價下跌幅度已超過八成，與發行價相比跌過七成。

中信證券值多少錢？

　　　中信證券盈利可預測性比想像要強，但它不是可口可樂或麥當勞，盈利一定有波動（股票其實可看成一種浮息債券，最重要每年有錢賺﹝等於有息派﹞，年年每股盈利直線向上的公司要麼就不能持久太長，要麼就是用會計手法調教出來），可以說是行業特性（你不能改變它，惟有接受它）。

　　中信經營的是愈來愈多元化的資本市場平台（歸功於相關監管和決策制定者的努力），而現金流（一流企業家和投資者萬二分關注的一項）是不用太擔心。靠天吃飯（很依賴A股成交量）是對的，但只對了一半。經紀業務（brokerage）不是它唯一的盈利來源（但現金流極強而且是會「噴」奶的現金牛）；資產管理規模巨大，管理費是穩定收入（以現規模來說是每年10億元計的現金收入）；投行業務主要做大項目（現在聽說醒目地進軍中型項目尋求多元化和企圖打擊其他對手），盈利能力強，現金流主要集中在項目做成後，但國企的底薪不高，投行人員數目不可能是天文數字，現金流壓力無論如何不大。


龍頭品牌資本實力雄

　　一些資本密集的業務如自營和直投，只要洞悉時勢（是券商的自然優勢，因有資訊優勢，洞悉市場變化比較快），賺一點錢是合理預期。手頭上有一些長線會增值的資產很重要，這也是保險公司比銀行佔優的地方之一。它的龍頭品牌和行業內最強的資本絕對有機會將它的優勢更擴大和業務更多元化，達致像長實（001）及和黃（013）一樣的盈利平滑效果（有機會請一讀朗咸平的巨著）。

　　中信證券2008年上半年盈利仍比去年同期有所增長（其他九成券商都因市場變差而倒退）。它穩健而沒有像美資券商經常進行一些危險的創新活動（主要是監管力度大）。這樣的業務性質從畢非德這樣的一位金融巨子來說，是異常簡單易明。它的綜合性經營突出了券商不同業務的互補和緩衝性（例如股票IPO少了，但債券發行可能多了），而且這個行業主要靠網絡和「食腦」，資本開支（Capex）很低，賺到的錢都可以循環再用，又是一個favorable long term economics了。

　　如給大家足夠資金（如10億美元）和一群頂級金融精英，能否打敗中信？中金作了極佳的嘗試，投行業務大概做到與中信並駕齊驅（他們都同時拋離像瑞銀和高盛等外資），但就是不能做到像中信的綜合經營和幾乎每個業務都強過其他人（最少都強一點點）。試問要經常出現像中金一樣的挑戰者談何容易？中信的護城河是有一定保障的。至於外資券商，幾年前給他們營業牌照都不要（心態是大型IPO和併購才是大生意，在外國的確是，因傳統經紀業務在外國已成過度競爭的生意，投行賺錢會多幾十倍甚至更多；但中國現階段是相反，一家出色的營業部一年可產生純利10億元人民幣），是聰明反被聰明誤，錯過了過往三年散戶瘋狂參與大牛市而累積大量資本的大好機會。如今因資本規模細，綁手綁腳，自營規模可能只可達到1億、2億元（人民幣．下同），幹不出大事來。另外，理論上銀行雖然有多方面可給予券商長遠威脅，但畢竟銀行已有很多自己要做和改進的事，相信中國會鼓勵專業化經營，券商有自己的空間。中信集團下有中信銀行可與中信證券合作，互相都大有發展空間。


業務多元化有安全感

　　誰在管理中信證券？它是國企背景，算是國家派人管，另外聘專才。風水輪流轉，把錢交到中國政府管理，可能比交給美國政府強。國家背景令管理團隊萬一有更替也不怕大大影響企業核心競爭力。另外，聽說它的自營部門在上證指數4000多點全身而退，算是代表了它的水平。其他內部管理相信必定有改善空間，但國內金融人士進步已非常快。

　　在財務報表易明、乾淨和沒有像美資券商和銀行等「虛」的情況下，P/B二倍算合理。林森池願意以P/EV（embedded value，內涵值）三倍買國壽，畢非德如開價二倍P/B（約16元，8月最低見過16元多）也合情合理（不是跳樓價，但是合理價）。幾乎無槓桿，閒置現金等值物最少300億元，每股16元市值不到1200億元，2007年盈利高峰近120億元，2008年上半年近50億元，ex-cash的2008預期P/E可能只得十至十一倍。加上各大監管機構「幾萬對眼」睇住，人工成本遠不能與外資券商比，簡直是股東權益為先的模範企業。業務最多元化，創新業務必定先拿到牌照，又無SIV╱CDO╱CDS減值危機。安全感應該頗足夠吧？！再加上沒有被「熊仔餅」「跣一鑊」，有運氣之外，這種學習也是寶貴的無型資產，而且又沒有大小非問題（要解禁的已在8月都解禁了，是全流通狀態）。當然，任何有經驗的機構投資者，都會比較目標公司與其他國家相似性質企業的估值才做最後決定的。之三．完作者為CFA、獨立股評人

中信證券：明曰千里馬？

　　　國壽（2628）2008年中期報告，最大的一筆股票投資是中信證券，持有多年，並佔中信證券約17%股權。很多人聽過這家公司，知道是中信集團的一分子，但它到底是一家怎樣的公司？

　　精明投資的先決條件是要確保該公司十年後依然健在，否則其他問題根本不值一談（中石油肯定經得起這測試）。中信證券是毋庸置疑的龍頭，十年後健在並更強大是合理預期。中移動（941）便不一定具備這條件了，股齡長的朋友會記得941當年是叫中國電信。而且現正適逢電訊業重組，中移動數年後會以什麼名稱做什麼業務，沒有人敢保證。前輩林森池說控（005）當年被視作港英政府的中央銀行，令人對它建立起信心，甚至擁有將新股當鈔票的專利。中信證券是有一定條件發展到這樣的境界。


經歷熊市仍沒虧損

　　盈利能力方面，根據彭博資料（回到1999年），從未虧損過。結合其他資料，過去八年每股盈利和每股賬面值複合增長分別約40%和34%；而過往五年平均ROE約16.5%。當然，要注意從2005年股改後市場是翻天覆地的變化，之前的數據重點是，無論熊市有多熊，它都沒有虧損過，是一個良好的紀錄。

　　畢非德不喜歡過分負債（李嘉誠也強調企業現金要比負債多）的公司，中信證券怎麼了？它幾乎沒有任何長期負債。賬目上的短期負債是因為它是券商，所以有大量客戶交易資金以短期負債記賬（同時一定會有相應的銀行存款和結算儲備金以短期資產記賬），並非真負債。因為監管嚴格，銀行也根本不會大量借錢給它做炒賣，所以像美國券商的超高槓桿式經營（比銀行槓桿還大）導致隨時爆煲的情況，基本上在中國不會發生（風險管理部的工作相對輕鬆了）。中資券商的資產負債表簡單易明，不像美資券商因為有太多衍生工具，根本沒有人知道他們的Book Value有多少是虛的。尤其在次按後，美資券商P/B都極低（高盛現在約是一點五倍，其他主要對手更低）。


央企背景具網絡優勢

　　上市歷史太短的公司，一般看不到它在down cycle（經濟不好或市場差）時候的表現，畢非德通常不考慮（中石油是上市三、四年後畢非德才出手）。中信證券2003年1月上市，經歷2005年前國內數年的熊市（當時香港是牛市，不要混淆）。中信證券成功因素之一是它早上市，去年10月更增發股票，籌集250億元人民幣（簡直有香港大孖沙的影子），更為人稱道是它在2003至07年動用近40億元做了最少十五次（根據高盛研究報告）一定規模的入股或增持或一次過完全併購國內其他券商或基金公司，之後這些投資就發揮了巨大作用。做得券商/投行這種生意，自己不懂把握併購對象和時機，很難做到一流。因此過往多年每次行業╱市場有大變化，中信證券事實上都能從中獲益和壯大，如今更坐擁數百億元人民幣閒置資金（並沒有亂用，絕大部分買入債券收息並等機會）。當大家認為券商股只會跟大市起跌，毫無特別，只在牛市才應考慮購入短炒時，事實是，中信證券上市至今的股價表現都一直優於A股指數（outperform the market），很可能是一匹好的千里馬。

　　中信證券主要的競爭優勢在那裏？每項業務幾乎都是第一或第二。中信集團是央企，中信證券有這背景實力無疑問的母公司做背靠，形成了商譽、網絡等無形資產。營業部網絡也是數一數二。它有國企文化和管理的一些問題，國內資本市場發展歷史短，專業程度不能完全跟國外券商比，但這些因素長時間是可解決的（高盛經歷一百三十九年才有今天，中信證券1995年才成立）。

　　中石油（857）也有國企的問題，證明從投資角度看，無形資產（中石油幾近壟斷的權利就是無形資產）的長遠價值，往往比中、短期內部管理情況的重要性高。像高盛這樣優秀品牌的券商，也曾經歷近百年非常家長式經營和管理的歲月，而當年成功打響品牌很歸功於與政府和五百強企業打好長遠關係。先有這些關係和項目，人才就不怕不會來。

　　中信證券本身就有這方面的先天條件。其他中資券商多數看重零售，但中信在機構和零售的兼顧和平衡算是最好的。盲點是中國其他行業龍頭市佔率很多是三分一甚至一半以上，中信雖有龍頭專利，但行業整合還在初期階段，很多業務市佔率只在8%到約20 %之間。之二作者為CFA、 獨立股評人

畢非德看中哪隻A股？

　畢非德在8月22日CNBC訪問說了什麼？他說，除非是很特殊的情況下，否則在中國國內（within China）下注投資依然是很多限制的。他的意思應該是中國有關方面要批（例如很多行業有外資持股限制）或須通過QFII，而非像在香港買賣H股那樣輕鬆。如畢非德看中A股，是大事。他當年看中中石油H股（857），令中石油被重新評估（re-rating）。他說不久前嘗試用5億美元去買某隻中國股票但沒有被接受（wasn't accepted），所以是H股的可能性很低。更可推斷他的首選並非通過QFII（可能怕漏風聲），而是用比較直接的方式（例如跟該中資公司直接洽談），而且對象應是外資准入壁壘很高（愈保護愈易有暴利）的行業。他也說，在直接投資方面也會經一些已擁有的公司伸延到中國去（extension of existing business），這是指如他持股八成的以色列Iscar公司在大連的投資或源果汁（透過可口可樂）。這種經現有公司伸延到中國的投資要和他投資旗艦的股票投資分開來解讀，不是同一回事，所以他當時不是指源。

券商存在競爭優勢

　　他亦明確指出了未來二、三十年亞洲內中國和印度的投資機會是最值得看好。中國的機會在哪裏，先要問中國需要什麼。一個龐大和國際級的資本市場是任何頂尖強國不可少的（單看原油價格被舞高弄低後的殺傷力，便知道中國不可只靠做世界工廠和刺激內需就可一勞永逸）。很多人忽略了雖然國家曾經大力在銀行、能源、電訊、保險等重點發展行業下工夫，其實近年證券業也是主角之一。

　　中國券商從以往千瘡百孔到今天的規範管理（行內人會知現在監管得很嚴），走的路很多。不要看A股從900幾點升到6000多點再跌回2000多點，就認為是鬧劇一場（謝國忠說過今天的指數與以往的可比性很低，因成分股變動頗大），而不細心研究資本市場平台的打造和券商發展是接近一日千里（2004年初「國務院九條」把資本市場納入國家的發展戰略、股權分置改革、為期三年的券商治理、券商上市、基金業興起、第三方存管、QDII/QFII、分類監管、直投、籌備中的股指期貨和融資融券、券商/基金公司行業內的併購、權證創設等）。當今天下，不懂玩金融的國家很難活得好。控主席最近不是說世界金融的中心將移向亞洲嗎？香港金融市場將來扮演的角色有多重，是不易回答的問題，但總的來說（中國+香港）資本市場做大做強是合理推測。資本市場透過無數資本家（資金提供者）提供資金發展企業和經濟，券商是中間人和必經渠道（toll bridge business），更可用自我資金參與，市場壯大它最受惠。所以與銀行相似，也可稱得上是百業之母，協助不同行業之企業運作資本，而不同行業本身有起伏循環，但券商服務所有行業，綜合起來有對沖和平滑效果（一雞死、一雞鳴也），是一個favorable long term economics。市場產品如權證、股指期貨等，更是券商的獨有世界，銀行和保險公司不能直接參與競爭。

　　畢非德說，中國有一群極卓越的人（a bunch of very, very bright people）。在未來數年只要環境合適，他將在中國某些很吸引的領域大量投資。非常重要的是中國政治穩定，雖然宏觀調控可能漫長和痛楚，但也證明領導人目光何等遠大。而且辦奧運如此成功，確是國內政治穩定的有效對沖劑（經濟波動對政治的衝擊減到最低）。畢非德多年來不是白紙黑字說美元因雙赤必定下跌嗎？他需要用長遠貶值的美元換成長遠繼續有升值潛力的人民幣資產。他眼於五至十年或更長時間後的發展（A股短期會否再調整應不是他最主要的考慮，何況再跌他可再加碼），中國資本市場無論如何會繼續發展是毫無疑問。有研究人員粗略比較過中、美一些券商的發展史，認為發展差異大約在三十年之數，所以只要向正確方向成長和進步，是很長的滾雪球斜坡。如同石油╱能源業一樣，資本市場行業很有可能被中國政府傾一國之力，當成國家安全和經濟發展大動脈的一部分來發展。

畢非德曾沾手證券股

　　不要認為券商盈利波動比較大會令畢非德不感興趣，他靠買股票和投資名成利就，除了保險業外，他會不熟悉證券業嗎（不熟不買）？Mary Buffett的書曾透露過畢非德以前買過大摩、美林甚至貝爾斯登（Bear Stearns，一地產代理界友人暱稱為「熊仔餅」）的股票或相關證券，他也曾當過所羅門兄弟主席（並發現做券商員工可能好過做股東）。無論如何，畢非德投資中國，應會比中投和外管局在美、英等地找投資機會容易和輕鬆一些。中國沒有把交易所上市，而最能直接獲益於中國資本市場長遠發展的，相信並不一定是一般人認為的中國人壽（它有大量A股、人民幣存款和債券，並很容易獲得投資一些優質pre-IPO的機會），重點反而是留意國壽買了什麼A股股票，因它的長遠投資收益關係到對億萬同胞將來的賠付能力，是可靠的參考。之一作者為CFA、獨立股評人

平保入股富通資產管理告吹

繼中國平安（2318）暗示可能擱置與歐洲富通集團合組資產管理公司的計劃後，富通於歐洲時間九月三十日發出新聞稿，表示在目前市場條件充滿不確定的情況下，富通認為將無法完成平保入股旗下富通資產管理的交易。該交易目前正待中國監管部門批准，料平保稍後將撤回有關申請。

　　平保暫未對富通的聲明作出正式回應。但公司新聞發言人盛瑞生指出，公司與持有百分之四點九九權益的富通共同認為，目前平保入股富通資產管理公司的市場形勢以及交易條件都與之前發生了很大的變化，選擇取消交易是較為合理的選擇。

較首次入股跌七成四

　　平保年初宣布斥資二十一點五億歐羅（約合二百零八億元人民幣）獲得富通旗下資產管理公司近五成股權，用作平保日後大力發展資產管理業務的海外平台，並計劃入股後將資產管理公司改名為平安富通資產管理。富通集團作為歐洲最大的金融公司之一，在近期的金融海嘯中遭遇流動性不足危機，被荷蘭、比利時和盧森堡三國政府強制國有化，獲注資一百一十二億歐羅。公司股價在歐洲收市報四點八九歐羅，比平保首次入股的每股十九點○五歐羅下跌七成四。平保賬面損失已高達近二百億元人民幣。

　　東泰證券聯席董事鄧聲興認為，平保放棄入股，長遠影響該公司資產管理業務的發展。但現在環球金融市場情況極差，資產價格急跌，在「通街平貨」的情況下，平安不可能再以原先約定的價格入股富通資產管理，所以選擇退出是好事。但估計公司要為於富通集團的百分之四點九九股權市值大幅縮水作出撥備，料將影響公司下半年業績。

估值落後國壽

　　雖然資產管理業務遭遇挫折，但與另一保險股中國人壽（2628）相比，鄧聲興指出平保於銀行業務仍具優勢。不過他同意投資富通失利，將令平保股價受壓，估值落後於國壽，因為國壽上半年保費收入增幅令市場驚喜，投資者亦頗認同國壽穩健的業務發展和投資策略。

　　平保Ａ股小股東去年因反對再融資方案，曾經鬧得沸沸揚揚。對於這次公司投資富通失利，會否引起小股東再次遷怒於管理層決策失誤，鄧聲興則認為，問題的核心是本次金融危機是全球性的，誰也難以獨善其身，誰也無法預料■